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中小企業私募債遭PE冷眼

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

6月8日,蘇州華東鍍膜玻璃有限公司私募債和深圳市嘉力達實業有限公司私募債作為中國首批發行的中小企業私募債分別在上交所和深交所銷售一空,中小企業私募債發行便呈井噴之勢。然而,受到各方熱捧后,市場上逐漸冷靜了下來,熱炒下憧憬的銷售神話并沒有上演。

“一些中小民營企業發的債,銷售不像前期那么順利了,投資者覺得收益還不夠高。央行一個月內兩次降息及銀行信托回升,也加大了銷售困難。”某券商投行部人士表示。

盡管前期中小企業私募債倍受追捧,但由于其收益率偏低被PE打入了冷宮;長遠看,其信用等級問題同樣是短板,中國市場下各方是否真的會對私募債趨之若鶩,仍需靜待觀察。

收益率低遭漠視

開閘月余后,曾經備受市場青睞的中小企業私募債券,由于受到VC/PE機構的“冷眼”,如今已現銷售困難跡象。清科7月16日發布的調研結果顯示,在其調研的100多家PE機構中,僅有9%的機構表示會投資私募債。并且截止到7月18日的信息來看,目前已知的私募債認購中并未見到PE機構參與認購的案例。

事實上,在境外成熟市場中有大量PE/VC采用可轉股債券進行投資的案例,如KKR通過發行垃圾債券結合并購基金高杠桿收購被市場低估的企業,重組后出售給其他投資人以獲取高額回報。

其實在中小企業私募債推出時,PE業內也寄予類似期待:當企業正常發展時,投資人可以獲得較高的固定收益;在公司運營遇到困難或未能達到指標時,投資人可以啟動條款以獲得股權,之后再通過出售股權以獲得更高額的回報。這種含有轉股條款的債權與附帶回購條款的純股權投資比起來,有明確的本金償還性質,不會因企業不誠信,或對賭條款與現行法規有沖突而面臨“對賭無效”的風險。

VC/PE為何對私募債不感興趣?清科分析師胡熠分析認為,主要是私募債收益率太低。根據調研結果顯示,73%的機構愿意投資票面利率高于12.50%的私募債。然而,據證監會研究中心主任祁斌透露,至今年6月30日,共有27家中小企業通過了備案,19家完成了私募發行,募資規模在18.5億元。已發行的私募債中,除了巨龍債的票面利率是13.50%,其余私募債均在9.5%~10%左右。

統計顯示,從2010年至2012年第一季度,A股市場共有38家VC/PE機構對59個通過IPO方式上市的被投企業進行了減持,平均內部收益率達71.90%。對比IPO減持回報,私募債上述利率表現可說是小巫見大巫,自然難以吸引VC/PE機構。

胡熠進一步說,從發行量來看,如果以6月份的發行量(18.50億)作為平均每月發行規模,則全年中小企業私募債發行總量將在220億元人民幣左右。考慮到私募債目前仍在試點階段,試點范圍只包括北京、上海、天津、廣東、江蘇、浙江、湖北和重慶,并且主要投資者為銀行、證券、保險、信托和基金等機構,VC/PE機構可投規模較小,所以很難達到完善投資組合或提高杠桿的作用。再者,本身流動性就顯不足的中國債券市場,私募債短期對中國VC/PE行業的投資方式不會產生實質影響。

深圳市東方富海投資管理有限公司合伙人梅健的說法佐證了胡熠的觀點,他在7月17日的媒體采訪中表示,VC/PE只對股權投資感興趣。中小企業私募債是債權,不是股權。VC/PE希望高風險高收益;而債權是保底型的,屬于低風險低回報。所以,“我們對中小企業私募債不感興趣。”

首批私募債券掃描

上海證券交易所6月8日發布公告,上交所中小企業私募債券第一單當日成功發行,標志著中國首只中小企業私募債誕生。公告顯示,由東吳證券()承銷的蘇州華東鍍膜玻璃有限公司5000萬元中小企業私募債券當日上午發行完畢。本只首單私募債期限2年,發行利率為9.5%,每年付息一次,由蘇州國發中小企業擔保投資有限公司提供保證擔保。6月7日,發行人向上交所提出備案申請,6月8日該公司收到上交所出具的《接受備案通知書》,從而成為第一只成功發行的私募債。

作為首只發行的中小企業私募債,本期蘇州華東鍍膜玻璃有限公司5000萬元中小企業私募債券獲得市場追捧,包括商業銀行、券商集合理財產品、個人投資者等在內的各類投資者對本期私募債表現出濃厚的投資興趣。最終在本期債券5000萬元發行金額中,過半額度由蘇州本地的個人投資者所認購,其他剩余額度則基本由蘇州本地的商業銀行和券商所包攬,投資者單戶認購金額均在200萬元以上。

分析人士表示,本期私募債9.5%的收益率水平以及附加的擔保條款,使得各類投資者給出極高的認可度,發行過程也十分順利。另據了解,本期私募債成功發行后,有望上市交易,交易將按照中小企業私募債試點辦法和業務指引相關規定進行。

截至6月8日,上交所共受理了15家公司的中小企業私募債券備案申請。10家公司收到了上交所出具的《接受備案通知書》,其中1家已發行完畢;2家公司的備案材料不符合條件,予以退回;3家公司的材料還在核對之中。

10家收到《接受備案通知書》的公司分別是上海同捷科技、新麗傳媒、蘇州華東鍍膜玻璃、北京航材百慕新材料技術工程、湖州金泰科技、凡登(常州)新型金屬材料技術、天津市天房科技發展、蘇州新區新寧自來水發展、南京江寧水務集團、蘇州新區新寧自來水發展。

從行業分布來看,10家中小企業涵蓋了文化傳媒、高新技術、普通制造等行業。其中,南京江寧水務集團申請的發行額度為2億元,湖州金泰科技、蘇州華東鍍膜玻璃申請的發行額度為5000萬元,北京航材百慕新材料為2000萬元,其余6家公司均為1億元。

同樣的時間,深交所6月9日前已受理9家券商14家中小企業私募債備案申請,其中11家已通過備案,3家正履行備案程序。11家已通過備案企業中有10家提供了擔保增信措施。據悉,國信證券深圳兩個項目合計2.5億已發行完畢。

公募基金涉水備戰

自6月8日首單中小企業私募債問世后,中小企業私募債扎堆發行并受到機構投資者追捧,而7月9日廣發證券()推出國內首只可投資中小企業私募債的理財產品,使得個人投資者5萬元起便可間接參與投資。而記者了解到,包括匯添富在內的多家公募基金也在積極籌備發行投資中小企業私募債的債基產品。日前民族證券集合產品“民族金港灣1號”已獲準發行,成為首批可投資中小企業私募債的券商集合計劃理財產品,該產品將于近日在華夏銀行()和民族證券網點發售。分析人士表示,參與中小企業私募債投資,將使得純債類產品在不用杠桿的情況下也能獲得10%以上的高收益。

6月19日,證監會向基金公司及托管行下發的《關于證券投資基金投資中小企業私募債券有關問題的通知》,明確了除貨幣市場基金外,其余基金產品均可投資中小企業私募債,但單只基金持有單只中小企業私募債的比重不得超過基金資產凈值的10%。基金專戶產品投資中小企業私募債的投資策略、比例由合同當事人協商約定。

面對市場機會,公募基金也在積極備戰發行相應的債券型基金產品。匯添富基金專戶已成功投資首批中小企業私募債中部分品種,成為首家涉足中小企業私募債投資的基金公司。

“關注中小企業私募債很久了,公司做了大量的準備工作。第一批中小企業私募債中,相關中小企業的資質和發展潛力均較良好,預期收益也比較有吸引力,目前專戶投資其中一些品種的資金交付已經完成。”該公司固定收益相關人士透露。當然,其他基金公司也積極與銀行、基金第三方銷售機構洽談合作,力爭盡快推出主打中小企業私募債投資的專戶產品。

據了解,首批中小企業私募債擬定發行利率介于9.5%至13.5%之間,高收益無疑是其最吸引客戶的地方。“基金公司可通過專戶來積極參與中小企業私募債的投資管理,一方面私募債的風險收益特征與部分專戶投資者的偏好相近,另一方面,日益豐富的投資品種,有助于發揮基金專戶在產品設計和投資管理上靈活的固有優勢。”業內人士稱。

好買基金研究中心研究員曾令華表示,如果有了專投中小企業私募債券的產品,即使是純債,不用杠桿,也可以達到年化10%左右的收益率,這無疑對投資者有很強的吸引力。曾令華同時表示,中小企業私募債高收益背后無疑是高風險,未來可能會出現不能兌付的情形,“這就要求基金管理人有火眼金睛了”。

信用增級兩難

旨在緩解中小微企業“融資難”現象的私募債,除了遭遇了上述的收益率低等問題,似乎也陷入了信用增級的“兩難”命題。

走訪多家私募債承銷機構后獲悉,由于首批私募債發行人大多采用了擔保方式進行信用增級,讓投資人形成了“私募債都有擔保”的預期。一些買方機構在業內公開表示,沒有擔保的私募債,自己絕對不碰。

“我們正在做的兩個項目之前是沒有擔保的,但迫于銷售端傳來的壓力,現在只好勸說發行人去做擔保。”某券商中小企業私募債項目小組成員表示,對于投資人而言,有擔保的債券,違約風險下降,但風險與收益是相匹配的,做了擔保的私募債,到期收益率也必然往下走。

為了信用增級,承銷機構開始為擬發行私募債的中小企業尋找擔保公司,據了解,不少機構只認可評級在省級2A以上的擔保公司。但擔保費率卻居高不下。“我們談了幾家大型擔保公司,對方開口就要4個點,基本上就談不下去了。”上述券商私募債項目小組成員如是說。目前私募債的票面利率在7%至9%之間,如果加上4個點的擔保費率,以及發行費率,融資成本將攀升至14%左右,這是中小企業根本無法承受的。

業內人士指出,隨著未來發行范圍的擴大,發行企業資質的平均水平會下降,出現違約風險的可能性也會越來越大。上海證券交易所副總經理劉世安表示,中小企業私募債為中小企業提供一個融資渠道。但是,投資者一定要記住把風險放在首位,上證所同意備案注冊,并不代表上證所引導投資者投資此類債券。2012年陸家嘴()論壇上,劉世安強調,私募債在美國的違約率約為2%?5%,隨著中國中小企業私募債的發展,未來市場出現違約是必然的。他說,這并不可怕,可怕的是違約后仍未建立起真正的違約償債機制。因此他認為私募債市場發展的前提是誠信。無論是發行人、投資人還是承銷商,各類市場參與主體都需秉承誠信守約的原則。此外也指出,中小企業私募債信息披露原則是強化和分層次。即對已持有債券的投資人,信息披露要求更高,要求發行人披露轉讓價格和意向中受讓方信息等。

綜合首批中小企業私募債發售情況來看,質疑和憂慮的聲音已經蓋過了開始時候的熱捧,不過各方觀點都有不同,其中也不乏支持力挺的聲音。

“不能把中小企業私募債簡單界定為為了解決中小企業融資難而推出的一個狹窄的品種。這是個很寬泛的品種,未來空間會很大,企業在多個點上都會使用到。”在華創證券日前主辦的漕河涇開發區中小企業私募債宣介會上,華創證券執行董事代明華如是說。

上述參會人士指出,未來的趨勢第一是試營的地區不斷擴大。最初的試點是6個地區,但實際上很多地區都已經開始。第二是申請發行私募債的中小企業會逐步增加,一方面中小企私募債解決了融資問題,打通了融資渠道,通過財務杠桿的擴大來擴大股民的收益。另一方面,通過私募債企業解決了融資難問題,是它開始規范并上市的重要途徑。

在金融業界,一夜之間晴雨互換的案例不是沒有,所以對于中小企業私募債的熱捧也好冷眼也罷,其將來的命運如何現在妄下結論為時尚早,不妨靜待觀察。

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